投資與投機

We think the very term "value investing" is redundant.  What is "investing" if it is not the act of seeking value at least sufficient to justify the amount paid?  Consciously paying more for a stock than its calculated value - in the hope that it can soon be sold for a still-higher price - should be labeled speculation (which is neither illegal, immoral nor - in our view - financially fattening).
---------Warren Buffett’s Letters to Berkshire Shareholders, 1992.

巴菲特:

我們認為「價值投資」這特有的名詞是多餘的。如果不是找尋價值的行動,並至少充分證明付出的金額是合理的,那麼什麼才是「投資」?持續對股票付出高於其計算的價值─希望能很快的再用更高的價格賣出─應該被稱為投機 (它並不違法、不違反道德,在我們的看法也非財務灌水)。

筆記:

早在1934年,班杰明葛拉漢與大衛多德合著的《證券分析》第一版中,他們就對投資和投機做了以下定義:「投資操作是根據徹底的分析,保證本金的安全性與適當的報酬;凡是不符合以上要求的操作就是投機。」

巴菲特承襲葛拉漢的概念,認為「投資」就是找尋企業的「價值」與該企業在市場中少數股權的「價格」之間的差異,並且利用這之間的差異來投資,所以「價值投資」這名詞是多餘的。巴菲特並不在意股票是在星期一或是星期四買進,或是一月份還是七月份買進,不關心今年是否是大選年,也不探討貝它值(Beta)、資本資產定價模型(Capital Asset Pricing Model)或證券報酬的共變異數(Covariance in Returns)。巴菲特只在乎兩項變數:價格與價值。

舉個簡單的例子:以400元的價格買進價值1000元鈔票。人們可以立即接受這個觀念,或完全不接受。巴菲特發現這和智力或學術訓練無關,那些不接受的人,即使你跟他講好幾年,給他看數據,他也不會做任何改變。這些人可能會為了價值1000元的鈔票,付出2000元、5000元,甚至10000元,而且期望以更高的價格賣掉,這種行為並不違法、不違反道德,也不是在鈔票的價值上灌水,它單純只是投機。

Whether appropriate or not, the term "value investing" is widely used.  Typically, it connotes the purchase of stocks having attributes such as a low ratio of price to book value, a low price-earnings ratio, or a high dividend yield.  Unfortunately, such characteristics, even if they appear in combination, are far from determinative as to whether an investor is indeed buying something for what it is worth and is therefore truly operating on the principle of obtaining value in his investments.  Correspondingly, opposite characteristics - a high ratio of price to book value, a high price-earnings ratio, and a low dividend yield - are in no way inconsistent with a "value" purchase.

---------Warren Buffett’s Letters to Berkshire Shareholders, 1992.

巴菲特:

不管適不適當,「價值投資」這個名詞被廣泛使用。典型地,它意味著買進的股票有低股價淨值比、低本益比或是高股利收益的屬性。很不幸的,這些特點就算是合併出現,關於投資人在他的投資中是否確實買到物有所值的東西,並且他也因此如實地以取得價值的原則在操作,也完全不是決定的事物。相應地,相反的屬性─高股價淨值比、高本益比以及低股利收益的─也絕非是和「價值」買進不一致。

筆記:

雖然只是短短的一段話,但裡面卻包含了葛拉漢與費雪的部分選股哲學在裡面,只要能理解巴菲特寫下這段話的理由,你對於「價格」與「價值」的差異應該會有更深的了解。

低股價淨值比、低本益比以及高股利收益,是葛拉漢選股中的幾項準則,意即葛拉漢藉此去尋找投資標的,但符合這些條件的公司是否真的有「價值」呢?巴菲特對此持保留態度,因為就以上的條件來選股,準確地來說,選到的應該是低「價格」的公司,而是否真有「價值」,則還不能確定。

利用費雪的選股哲學,很可能會選到高股價淨值比、高本益比以及低股利收益的公司,表面上看起來,費雪選到了高「價格」的公司,但是付出的「價格」是否真的比「價值」還高?也還是不能確定。

也就是說,股價淨值比、本益比以及股利收益並不是判斷一家公司否有價值的決定性因素。此外,你也可以發現,對於葛拉漢的選股準則與費雪的選股哲學,巴菲特並沒有全然的接受,巴菲特是擷取了他們的部份投資哲學,所以巴菲特才會說出:「我是85%的葛拉漢和15%的費雪。」

說明至此,你應該對於什麼是「投資」有了那麼基礎的認識,而且你應該也對巴菲特的投資哲學有了簡單的理解,接下來最重要的問題便是:這家公司到底值不值得買?我們到底要怎麼判斷公司的價值?這家公司到底值多少錢?關於這些問題,我們將會在之後的文章中逐步地探討。

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